HD현대중공업 (329180) 🔎 심층분석

관찰할 부분부터 정리하겠습니다. 첫째, 이익의 방향이 분명합니다. 상반기 영업이익 1조9,453억원은 2025년 연간 2조375억원의 95%를 반년 만에 채운 수치입니다. 조선 부문 영업이익률이 1년 전 12.4%에서 16.2%로, 엔진기계가 16.6%에서 22.5%로 올라갔습니다. 특히 엔진기계는 매출이 1조9,633억원에서 1조8,753억원으로 오히려 줄었는데도 영업이익은 3,258억원에서 4,213억원으로 늘었습니다. 물량이 아니라 값과 제품 구성이 이익을 끌어올리고 있다는 뜻입니다. 둘째, 최종 수요처가 바뀌고 있습니다. 회사는 반기보고서에서 데이터센터에 전력을 공급하는 공사, 발전소 대형화에 맞춘 대출력 엔진, 원전 비상발전기를 엔진기계의 영업 방향으로 명시했습니다. 8월 10일 미국 Corban Energy Group과 맺은 9,560억원 엔진발전기 계약이 그 흐름의 첫 결과입니다. 다만 이 계약은 납기가 2030년 7월까지라 매출이 여러 해에 나뉘어 들어옵니다. 상대방이 선수금을 내지 않으면 취소될 수 있는 조건부 계약이라는 점도 공시에 적혀 있습니다. 셋째, 선가는 아직 높은 자리에 있습니다. 반기보고서에 실린 조사기관 집계를 보면 32만DWT급 유조선은 1억3,050만달러로 2025년 1억2,800만달러와 2024년 1억2,900만달러를 모두 웃돕니다. 반면 17만4천CBM급 LNG운반선은 2억4,850만달러로 2024년 2억6,000만달러에 못 미칩니다. 2만3천TEU급 컨테이너선도 2억3,800만달러로 2024년 2억4,400만달러 아래입니다. 회사는 건조 슬롯 경쟁이 심해지면서 일부 선형은 2024년 고점을 넘어섰다고 설명합니다. 조선은 계약과 매출 사이가 2~3년 벌어져 있어, 이 가격 흐름이 꺾이면 2~3년 뒤 인식될 마진이 함께 낮아집니다. 넷째, 재무 여력이 넉넉합니다. 6월 말 차입금 5,234억원에 예금이 5조4,732억원이라 빚보다 현금이 4조9,497억원 많습니다. 상반기에만 영업으로 2조7,260억원이 들어왔습니다. 분기마다 배당을 지급할 여력이 여기서 나옵니다. 유의할 부분도 분명합니다. 첫째, 안전 문제입니다. 7월 한 달에만 중대재해가 잇따라 전 공장 생산이 두 차례 멈췄고 일부 라인은 작업중지 명령이 이어졌습니다. 며칠간의 중단 자체는 규모가 크지 않습니다. 다만 반복되면 인도 일정과 비용에 영향을 줄 수 있고 규제 대응 부담도 커집니다. 둘째, 더 지을 여력이 거의 없습니다. 상반기 평균 가동률이 조선 100.7%, 블록 122.9%, 엔진기계 112.8%로 정상조업도를 이미 넘겼습니다. 해양플랜트만 79.1%로 여유가 남아 있습니다. 증설 없이는 물량으로 성장하기 어렵습니다. 회사는 생산에 들어가는 작업시간이 10% 늘어나면 앞으로의 손익이 1조44억원 줄어들 수 있다고 반기보고서에 적어뒀습니다. 셋째, 원가와 환율입니다. 후판 가격은 상반기 평균 톤당 945,000원으로 2025년 914,000원보다 3.4% 올랐습니다. 계약금액 환산에 쓰인 환율은 4월 15일 1달러 1,481.40원에서 8월 7일 1,418.80원으로 내려왔습니다. 원화가 강해지면 같은 달러 계약이라도 원화로 잡히는 매출이 줄어듭니다. 회사는 통화선도로 환위험을 덜고 있는데, 6월 말 파생상품부채가 2조7,997억원까지 쌓여 있어 환율 방향에 따라 영업외손익의 부호가 바뀔 수 있습니다. 넷째, 경쟁 구도입니다. 회사는 반기보고서에서 중국 조선소의 신조 점유율이 큰 폭으로 올랐다고 직접 적었고, 중국 지역 엔진 서비스 조직을 새로 만들었다고 밝혔습니다. 값이 좋은 물량을 계속 받아오려면 이 경쟁을 견뎌야 합니다. 다섯째, 자산 대비 주가입니다. 6월 말 확정 자기자본으로 계산한 PBR 4.72배는 업종 중앙값 1.62배보다 훨씬 높습니다. 이익 개선이 기대만큼 이어지지 않으면 이 프리미엄이 먼저 흔들립니다. 미국 조선소 인수는 아직 조건이 아니라 변수입니다. 8월 21일 회사는 검토 중이지만 확정된 것은 없다고 답했고, 9월 18일까지 다시 공시하겠다고 했습니다.